经不离政　祸福难定

September 15, 2012

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美国总统大选在即，有关本届意义如何空前重大之说不绝于耳；但打从笔者年轻时首次投票选总统，给1972年那届候选人麦高文（George McGovern）投票以来，这种造势论调大约已听了十届之多。笔者记忆所及，历来恐怕只有一届堪称史无前例；而今届即具此罕有条件，至少在经济上的影响而言，确是非比寻常。

不过，无论大选最终花落谁家，相信亦无助于解决美国的经济难题，否则美国亦不致陷于目前的僵局。事实上，共和民主两党过去已轮番上台，每届新政府即使大权在握，面对急待处理的烫手山芋，不但无能为力，近年更有令问题恶化之嫌。本栏今期重点即在于探讨美国选民到底可如何选择，而在有限的选择之中，又会有何后果。

至于当务之急，各人开列的清单自然亦各有不同，笔者的十大排名榜如下：

一至五) 财赤

六至十) 其它

既然财赤包揽榜首五名位置，其化解之道自然会对其他各项议题产生影响。未能及时就财赤对症下药实在大错特错；希腊和西班牙两国的惨痛经历就是明证。

左右经济决策

一般人往往容易忽略财赤的严重性，将政府财政视为理所当然。日本庞大财赤的问题存在已久，美国所面对的情况虽远未及其严重，但必须自我警惕，避免沦为「日本病」的翻版──经济虽尚未至于惨淡收场，却经年停滞不前，令人沮丧。为求刺激经济、促进就业而不惜加大财赤的呼声亦此起彼落，一心以为纵然政府财赤偏高，而经济仍有望在刺激下复苏的黄金岁月还会重临。

一般人亦往往容易以为财赤可以拖得一时得一时。但正如海明威（Ernest Hemingway）小说处女作《日出依旧》（The Sun Also Rises）中的一段对话──问：「你是怎样破产的？」答：「两段式。逐步来，然后突如其来。」不错，惨淡收场只是迟早的事。

在大部分情况下，财赤并不会构成任何问题。一时之间的入不敷支并不碍事，负债总额才是重点所在。假若负债量少而资金流又畅通无阻，录得一点财赤甚至可以是好事。将债务投资于产生收益资产或基建，从而令一家大小、一家企业，甚至举国上下生产力提升，更是有百利而无一害。

可是，当总负债过高，清偿债务顿成问题。此时贷款人亦会要求抵押品加码，甚或提高息率。债务水平若未能及时控制，贷款人更会停止放贷。从一国整体而言，债市就会彻底崩溃。

西班牙和希腊两大债务国经济至今已呈现出萧条状态，而欧洲其它国家若非已陷于衰退，亦已达至临界点。因此，欧洲大陆全面陷入萧条亦不足为奇。南欧诸国以及爱尔兰陷入债困各有前因，但同样负债过高。在监管机构纵容之下，欧洲境内银行则已过度杠杆化，区内各国之间的贸易亦严重失衡。

当贸易赤字过于沉重，加上资金流失严重，要平衡财赤可谓难比登天。在正常情况下，货币贬值本来足以发挥平衡贸赤机制的作用，但希腊和西班牙等债务国一日留在欧罗区，始终无法加以推行。因此，惟有通过劳工成本的大幅度转移，才有望令欧洲境内贸易恢复平衡。可惜除非区内周边国在政治上知其不可而为之，而厉行经济结构改革，否则实难望短期内解困。无论债务国如何作出选择，其经济困境亦势将持续经年。

笔者已在本栏一再指出，日本犹如空中乱舞的飞虫，随时有撞向挡风玻璃之虞。就笔者所知，日本两代国民的一生积蓄，已化为在国际上无与伦比的债务占GDP比例。自2011年增约10%以来，该国的负债占GDP比例已接近220%，而且更有增无已。随着人口日趋老化，在大量高龄退休者坐吃积蓄影响下，日本的储蓄率已由16%跌至仅得1%左右。

长此以往，日本的储蓄率迟早跌至出现负数，到时该国就难免提高息率，甚或大举印钞，同时大削政府开支。短期之内，种种措施都会未见其利，先见其害。哪怕息率仅仅上升2%，几年之内，日本政府财政预算中用作支付利息开支的比重亦会高达70%以上。因此，若单从商业角度考虑，此举实在毫不划算。

据MarketWatch网站报道，「信贷评级机构Egan-Jones由于担忧联储局最新一轮量宽措施（QE3）会损害美国经济，于是在上周五将美国主权信贷评级由AA降至AA-。该机构又表示联储局计划每月购买总值400亿美元的按揭抵押证券，并续将息率维持于近零水平，均对提升GDP和商品价格以及降低美元汇价无甚作用。该机构又在备忘中指出：『从2006年至今，美国债务占GDP比例已由66%升至104%；一年后预料将升至110%水平；而每年财赤已达8%。相较之下，西班牙的债务占GDP比例却仅为68.5%，而每年财赤则为8.5%。』」

不论任何国家，若未能及时将其债务及财赤加以控制，就会丧失以合理息率从债市融资的资格；史上早有前科，而且从无例外。从债市投资者而言，则迟早会担心，债务国在取得贷款后其货币既已贬值，到底还能否如期还债，债务息率因而攀升。美国面对同一问题，当然亦难望打破常规。

笔者估计欧洲债困极有可能在2013年底至2014年中之间碰壁；日本亦然。一旦欧洲和日本前车可鉴，在点算损失之后，债市投资者亦难免知难而退，告别美国国债市场。

依笔者看，美国政府必须在2013年就提出化解财赤的可行方案，否则再拖到2014年，在中期选举影响之下就会夜长梦多。正如下文分析，要化解财赤，共和民主两党都免不了在政治上作出有违民意的妥协。笔者对2013年有望推出减赤方案颇感乐观，始终认为将问题留待2014年解决，只会面对更为棘手的政治形势。

及至2015年，美国的债务占GDP比例就会远超90%水平。已有日益充分的证据显示，一旦债务达此水平，就会导致GDP增长放缓1%，以致美国更难以经济增长手段摆脱债困。

在息率应声趋升的同时，平衡预算的任务亦会更形艰巨。或曰联储局大可继续压低息率，同时大举印钞，但量宽措施却无助于增强债市对美元汇价的信心。

事实上，已有无数研究结果指出，要是市场信心大失，出现大崩溃关口只是一瞬间的事。假若息率开始回升，美国国会或将被迫作出行动，但到时事已至此，美国加息和削支的幅度，将非现时所能想象。

多个欧洲国家和日本在削赤及结构性问题上一拖再拖，现已势难避免堕进萧条深渊。南欧诸国失业率已普遍高达25%，情况令人不忍率睹。日本亦势将面临债务危机，进口价格大幅膨胀之余，长者生活水平亦难免滑落。无论如何，即使美国财赤问题仍能勉强再撑四年，总不能再拖下去。况且美国政府在福利开支方面已日形捉襟见肘，而在债务负担再加之后，债务利息支出更添800亿美元一年。

应对财赤代价

不过，笔者也要在此再度强调，削赤毕竟亦须付出沉重代价。即使按笔者建议每年将财赤占GDP比例缩减1%，减幅约为1500亿美元，美国经济增长仍会面临强大逆风。

不论减税抑或加税，都会对经济造成重大影响。据《福布斯》杂志（Forbes）近期报道：

「奥巴马总统的加税建议只会扼杀经济复苏，以致近百万美国人失业-作此独到分析者不是别人，而是奥巴马前经济顾问委员会主席罗默（Christina D. Romer）。她在凭借个人精辟的学术研究而在权威期刊《美国经济评论》（American Economic Review）2010年6月号发表的论文中指出：『总而言之，加税似会对产出造成重大、持续，而又极度显著的负面影响。』

「上述论文由罗默与其在加州大学伯克莱分校任教授的丈夫戴维（David H. Romer）合着，其中重点探讨在1945年至2007年间各项加税及减税措施对美国经济有何影响。

「据罗默夫妇二人的基线估计显示，若加税幅度占GDP比例达1%（以现时经济规模计算约相当于1600亿美元），实质GDP就会在随后10季缩减3%。此外，二人又进行各种统计学测试，其中将政府开支、货币政策、相对油价，甚至总统属民主党抑或共和党人（其影响实无关重要）等等在税率变化之际，而足以影响经济增长的因素计算在内。总结统计结果，加税幅度每达占GDP比例1%的水平，随后10季内的产出就会下跌2.2%至3.6%。」

基本会计及学术研究结果均显示，削减开支亦会产生在四季至五季间缩减GDP的效应。若在五年间持续每年减1%，则潜在GDP就会随之在同期内每年减1%，对促进就业自然无补于事。

当然，一旦美国被摒诸低成本债券市场门外，就更会对就业形势造成灾难性打击。美国当前困境已介乎难关与灾劫之间，亦正是债务超级周期将尽之际，而残局将临的必然结果。抉择难关当前，美国若再犹豫不决，只会重蹈欧洲债务国覆辙。

真命天子何在？

逐步平衡预算的办法多的是，鲍尔斯─辛普森（Simpson-Bowles）赤字委员会所提方案就是其中之一，既剔除所谓税务开支的种种繁杂税项，实际上又将上限税率削减24%，同时亦可增加税收。

笔者则宁愿取消大部分税务宽免，只保留入息税的税收抵免，从而降低上限税率，反正绝大部分税务宽免措施都只惠及高薪一族。笔者亦主张推出某种形同增值税的消费税，并全面大幅削减入息税，取消社会保障税，为低入息一族提供所需扶持。归根到底，消费税对经济所造成的负面影响应低于入息税。

无论罗姆尼的预算案建议，抑或奥巴马提交国会的预算案，在政治上均不可行，而且在减赤问题上均会适得其反。要达致切实可行的平衡方案，非妥协不能成事。因此，一方面实有必要削支与加税并举，另一方面亦必须正视福利和医保开支。今届总统大选在某程度上关乎对医保形式和支付方式的抉择。若能解开此一症结，其它问题就能较「易」解决。

笔者近年来曾与两党多位国会议员、参议员以及其属下职员详谈，所得印象是当局者都期望在今次大选之后有番作为，因为若对问题袖手旁观，后果只会不堪设想。再加上「财政悬崖」当前，国会自当有所行动。

问题只在于如何妥协而已，而为妥协程度定调，亦正是今次大选中足以左右今后经济大局的重点所在。

至于可行路向，不外在预算上大刀阔斧的大政府主义或小政府作风而已。不过，笔者倒不认为美国政府还能对税务问题坐视不理，除非美国人甘愿大幅削减医疗服务，但胆敢作此预测或主张者想不会多。

当然，在今次大选中大胜对手也许能扭转大局，但照目前各项民调结果观之，大选结果出现一面倒的机会始终不大。…