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Thoughts from the Frontline

三个投资对手

December 24, 2011

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今天是圣诞节前夕,是我们追忆旧岁,展望新年之际。我们为什么会反复犯同样的错误,往后我们应该如何避免重蹈覆辙?如果这看似人类本性所致,那是因为的确如此。最近,我与巴里-里特赫尔茨谈论了投资心理学(这是我们共同喜欢的主题)。由于我正忙于为新年预测做研究,我让巴里来跟大家谈谈为什么我们会做这样或那样的事情,以及我们进入投资领域所面临的三大对手是什么。

巴里是博客《大视野》(The Big Picture)以及软件FusionIQ背后的主力人物,《大视野》流量常居首位,也是我最喜欢的一个博客;FusionIQ是一款同时利用基本面和技术分析的投资软件。多年来彼此间建立的深刻了解使我们成为相当要好的朋友。如果你有机会看到我们同时出现在一个座谈会上,你一定会觉得很有趣,因为我们在分享各自见解的同时会毫无顾忌地相互指摘。巴里是电视金融频道的常客,现在在《华尔街日报》还主办了一个每周专栏。现在,交给巴里。

三个投资对手

巴里-里特赫尔茨

“艰难的一年!”

我们在办公室几乎每天都可以听到类似的感叹——有专业的交易商,基金管理人,甚至是对冲基金领域‘对冲最完备’的基金。今年的市场令最优秀的投资者也困惑不已。每周都有新事件呈现出来,使事态变得更加扑朔迷离,这个反覆无常、无趋势可循的市场对华尔街的专家与市井投资者同样不利。

的确,买进持有型投资者今年遭遇的波动要甚于普通的短线投资者。仅第三、第四季度,市场就经历了十多次波动,幅度从5%到20%以上不等。尽管波动反复,但年至今日,标准普尔500指数基本保持不变。当前,各种投资组合很轻易就会滑落到红色区域。

三大投资对手

目前市场的挑战性空前之大,个人投资者在进入战场之时必须明白他们的对手是谁。无论你在何时投资,你必须考虑三大对手。

第一个对手是市场。本杰明-格雷厄姆(Benjamin Graham)说,市场是你投资过程中永恒的合作伙伴。他是有耐性、有些两极化的家伙。虽然情绪波动不断,但是他总是愿意为你提供买盘或卖盘。如果你是卖家,他就是买家——反之亦然。但别以为这是因为他大方,他可是你的对手。他喜欢糊弄你。你以为卖出赚到了不错的利润,但是他却让价格继续大幅上涨,让你痛悔不已。你以为自己是低价买入,他会让你瞧瞧什么叫做真正的低价。或许最令人懊恼的是,他没有自我意识——他不管对与错;他存在就是为了剥夺无知者的资金。

是的,市场是一个难缠的对手。但是接下来的对手一样难对付,他们就是买卖股票的其它投资者。

查尔斯-埃利斯(Charles Ellis)在管理耶鲁大学150亿美元捐赠基金时曾说:

"“观看专业足球比赛的时候,我们可以明显看到,场上选手奔跑的速度、身体的强壮程度以及承受疼痛的意愿都远远超过你我。当然你会说,‘我不想跟那些人比赛!’'

“有90%的股市交易乃由机构完成,其中有一半的主体是全球50大投资公司,他们资金充沛、专业性强、准备充分——世界上最聪明的人汇聚一起马不停蹄地做研究。你知道吗?我也不想跟那些人对抗。”"

埃利斯摆出了残酷的事实:投资是一件艰难的事情。专业交易台、共同基金、对冲基金或高频交易店等专业机构雇佣一大批专业人员并采用高科技工具为自己争取极大的优势。由于管理的资金多达数十亿,任何能够带来胜算的手段他们都不会放过。

这些都是个人投资者必须应付的对手。仅仅凭借一台个人电脑和互联网连接,CNBC财经频道又默不吱声,个人投资者无论从人员和装备上都处于劣势。

敌人就是我们自己

在遇到第三个对手之前,还有一个最难对付的对手就是你自己。

你是你自己的第三个对手。在三个对手当中,你了解得最少的可能就是你自己。比时间限制、缺乏监管和信息不对称更加麻烦。你顽劣的头脑是你最大的劣势,如果你不好好修理,你将会亏掉所有资金。

看到了吗?这个敌人就在你眼睛后、两耳之间。你根本不在意的“东西”。你以为它知道它在干嘛,正常运转,不会犯太多错误。我很不想去纠正这些可爱的观念,但是很抱歉,你的头脑并没有你想象的那么灵光。最至少是在投资方面。里面的线路都是老古董,不适应现代的生活。它充斥着欲望、情绪和盲点,会犯很多认知错误。人脑最初是为了其它完全不同的目的而进化,而不是为了对资本市场进行风险评估。 的确,大多数投资者将上千亿脑神经元都用在赚钱上,但有时他们也很懒得用脑。

举个例子,从1990-2005年间任选一年,你运用自己的头脑猜测下你在那年的投资绩效。写下来,这很重要,因为你那脑袋瓜对自己不够诚实。现在,把那年的报表拿出来,计算一下你的损益。

你的绩效如何?是否如你记忆的那么理想?这种现象叫做选择性记忆。在这种事情上,你往往只记得你想记得的东西,而不是真实的情况。拿2011年再试一次。写下你的记忆。然后从网上下载你的年度绩效结果。让我们拭目以待。

怎样,结果如何?没有你想象的那么好,对吧?

此种错误要比你想象得更常见。如果我们问任何一群车主他们的驾驶技能如何,大概有80%的人会说“超过一般水准”。我们在评估自身的投资技能时也会存在同样现象。大多数人都会高估自己,都以为自己在一般水准以上。

(我个人并不是一个很好的司机,虽然学了大量的驾驶课程,并在各种赛道上浪费了大量时间。我知道真实情况就是这样,因为我妻子经常提醒我。)[约翰-墨登:我也属于最差的25%,因为我的子女也经常这么说我!]

这是有原因的。我们的某种技能水平越差,我们就更难去自我评定。这种现象被称为 邓宁-克鲁格效应(Dunning–Kruger effect)。这种认知缺陷意味着,在我们最不擅长的领域,比如做投资决定,我们无法去辨别各种投资短板。事实证明,成为一位优秀投资者需要具备的技能同样必须具备“元认知”,即客观评估自我能力的能力。(其它领域亦是如此。)

不同于加里森-凯勒(Garrison Keillor)的《渥布冈湖》,里面所有的孩子都天资聪颖,投资贝尔曲线落差是很悬殊的。显然,不可能每个投资者都在均线以上。的确,你今年很可能跟大多数投资者一样跑落大市。但是“跑落大市”绝非只是2011年的现象。

不只是散户投资者才会跑落大市,专业投资者同样难以幸免。事实上,每年,5个共同基金经理当中就有大约4人达不到他们的基准线。这些基金管理人也会犯许多散户投资者常犯的错误。他们会犯趋同思维,会怯场,有些甚至会恐慌抛售。(这些是不是听起来很熟悉?)

这些错误似乎根深蒂固。人类是在适应竞争性环境过程中进化过来。我们发展了本能和生存技能,并遗传给后代。人类基因构成包含了各种经历数百年磨练的因子,让人类能够生存足够长的时间来养育后代,使基因得到代代相传。我们在恐慌时的本能反应就是这种进化的结果。

这在股权投资上会导致各种各样的问题,我们的本能往往会出卖我们。要在资本市场取得佳绩,我们必须修炼与生存本能相异或相反的技能。我们的情绪会加大问题的复杂性,往往迫使我们在最不适宜的时机做出改变。在市场落低时恐慌抛售以及在问顶时继续贪婪追高都反映了这种因子。

2011年市场的紧张气氛使投资者更加沮丧,投资决策也更加失利。事实和逻辑抛诸脑后,理智被情绪所取代。我们生气、恐惧、沮丧,但这些无助于收益。的确,人类进化的“逃跑或战斗”反应是有原因的,这帮助我们在大草原上求得生存。但是对抗克鲁马努人或逃离剑齿虎追杀的能力在资本市场却无用武之地。的确,有大量研究表明,我们的湿件(大脑)往往不能正确运转;帮助我们在平原上生存的各种情绪和本能阻碍了我们的投资表现。

问题主要在于人类哺乳类动物的头脑。里面的线路是应对各种生存挑战进化而来,这造成我们存在各种认知缺陷。我们的大部分决策都隐含着各种认知性差错。我们往往意识不到我们存在这些缺陷。这些认知偏差是我们无法适应投资的一个主要原因。

我们可以利用投资工具

但是我们并非无可救药。除了面对刺激的本能反应,我们巨大的哺乳动物头脑还有很多其它功能。我们会思考,会研究新工具,会创造新技术。的确,我们的创新能力是使我们区别于其它动物的一个因素。

作为投资者,我们可以使用我们的大脑来弥补自身的本能局限,创造新工具来帮助我们做出更明智的决策。面对市场,如同面对克鲁马努人或剑齿虎,冷静、客观地做出明智决策是有必要的。如果我们可以控制情绪,克制我们不因恐慌或贪婪而做决定,那么我们的投资绩效将会大大改善。

因此,不要成为自己的敌人,学会如何克服自身的本能局限,善用头脑,理性投资。

个人投资者比机构投资者具有某些优势

最后一点。散户投资者并未意识到他们其实具有一些策略性优势:

• 不用每月或每季度追赶基准,可以有更长时间范围,设定不同的目标
• 你可以自由进出某个头寸,不会影响到市场。
• 你所持股份不会受到公众审查,无须做披露,因此你不用担心别人窃取你的想法。
• 你不用局限于最大的股票或担心头寸规模(这意义重大)。
• 成本结构、费用和税都可以自己控制。
• 你可以纠正错误,不用承担各种职业后果,比如因承认错误而被炒鱿鱼。
• 你可以设定更长的时间范围与不同的目标。…